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企業中長期貸款擴張,逆周期“四個空間”繼續落地

導語8月社融和信貸數據表現偏強,一是表內信貸超預期;二是非標修復。

郭磊宏觀茶座 · 2019-09-12 · 瀏覽2020


  8月社融和信貸數據表現偏強,一是表內信貸超預期;二是非標修復。先說信貸,8月新增人民幣貸款表現不弱,表內人民幣貸款新增1.3萬億。考慮到去年6月以來為對沖非標收縮表內信貸放量,去年8月新增人民幣貸款增速達到15%,而2017年8月人民幣貸款也同樣高基數(同比增速44%),在連續兩年信貸放量基礎上,今年8月信貸較去年同期只微幅縮小140億元,整體表現應該說是超預期。

  再看社融,8月新增1.98萬億,同樣略超預期。社融同比的主要貢獻分項在于顯著修復的非標。8月非標融資-1014億元,同比多增1660億元,幾乎是8月新增社融唯一的正向同比拉動力量。其中委托和信托貸款縮幅環比小幅收窄,表外票據大幅改善,環比多增4720億元。

  尤其值得注意的一點是企業中長期貸款有明顯擴張,我們理解背后驅動是信貸支持制造業的政策落地。8月企業中長期貸款4285億,環比增長16.5%,同比增長25.1%,顯示出一定的擴張特征。這可能和基建項目的融資需求上升有一定關系,但整體來說需求端應該不會有這樣的脈沖,估計背后主要還是信貸政策的推動。我們理解這是政治局會議“穩定制造業投資”和信貸結構調整優化座談會“合理安排貸款期限和還款方式,增加制造業中長期貸款”精神的初步落地。

  我們在《穩增長政策的四個想象空間》中預判政策將“擴大制造業信貸投放”,截至目前“四個想象空間”已經落地了三個。在8月21日的報告《穩增長政策的四個想象空間》中,我們預計逆周期政策可能包括四個大的方向:1)調降MLF并引導LPR利率下行,降低實體融資成本;2)在三檔兩優的框架下繼續定向調整存款準備金率;3)進一步發揮地方專項債的積極作用;4)擴大制造業信貸投放,穩定制造業投資。

  截至目前,我們所說的“四個想象空間”中的降準、專項債、信貸已經落地。居民中長期貸款依舊平穩,可能和涉地產信貸政策傳遞時滯有關,亦不排除有部分搶跑效應;未來居民貸款走弱、企業貸款走強應是一個趨勢。

  居民中長期貸款4540億,環比多增123億,同比多增125億,幾乎沒有任何放緩的跡象。從需求一端看,這意味著同期地產銷售需求大致平穩;從供給一端看,可能和涉地產信貸政策傳遞時滯有關,亦不排除在政策落地前有部分搶跑效應。隨著房貸相關政策導向的進一步確認,我們預計未來企業貸款走強、居民貸款走弱的結構變化趨勢將進一步明顯。

  關于非標修復,我們認為一則在于季節性因素消退;二則在于政策一直保持縮量的大致穩定,避免大幅波動。1月表外票據放量伴隨著票據套利,2月政策調控,票據回踩。我們猜測7月票據波動與1月票據到期有關,可以說7-8月份票據融資一定程度上也與1-2月票據波動有關。除此之外,去年以來非標縮量基本上被鎖定在3000億以內,一旦月度縮量超過3000億,則一般會出現均值回復。其背后邏輯是如果信用收縮過快,則政策會有一定程度對沖。環比修正的委托和信托貸款對此亦有印證。

  社融存量增速持平,M1上升,本月數據的意義在于暫時排除了信用大幅收縮的悲觀情形。當然,壓住地產是本輪穩增長的邏輯前提之一,地產融資收緊的后續影響仍待進一步觀察。社融存量增速10.7%,持平于上月;M1增速3.4%,高于上月的3.1%。這兩個指標的走勢顯示從企業預期到信用環境都并不悲觀,至少排除了短期內信用大幅收縮的情形。

  我們在《穩增長政策的四個想象空間》中指出“率先排除房地產加杠桿的方式在某種意義上恰恰意味著政策一輪正常的穩增長開始”。可以說,壓住地產價格不反彈是本輪穩增長的邏輯前提。地產是信用傳遞的關鍵環節之一,本輪地產融資收緊可能會帶來一定程度的信用收縮效應,其影響后續仍待進一步觀察。

  核心假設風險:政策調控超預期,外部環境變化超預期

頭圖來源:123RF

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